# 669 創科實業

say market price at $ 14.1 , with issued no. of share of 13.59 億 ==>whole co's market price will be $ 192 億, VS Equity of 37.63 億:
i.e. we pay extra 154 億 for existing profit level of 10 億/yr + future growth

assume 20% compond growth in coming 10 yr:
i.e. 10 + 12 + ...+ 51 in yr 10 ==> 260 億

so, we pay NOW $ 192 億 to exchange $297.6 億 (Equity of 37.6 億 + 260 億 of 10 yr's profit) after 10 years.

i.e around annualized compound return of only 5.0% .

all brother - do you think at existing price level => still can call a GOOD investment ??

so EVEN the company can acheived the 20 % tough profit growth non-stop in 10 yrs

AND

if we think 10% annualized compound return is more reasonable requirement

the market price of the whole company NOW should be $ 127 億

i.e. 66% to existing whole co's market price of $ 192 億

OR value investing market price should be $ 9.31/share only !!

Yes, this may surpise many people (including me) - BUT all above is based on FACT & resonable assumption even though the company can acheived the 20% tough profit growth in coming non-stop 10 yrs.

N.B. in fact - IF the company cannot acheived the 20 % tough growth, ==> what do think the share price should drop to ??

of course, Market is Market --many investor just don't cocern or care about if existing market price is reasonable or not ==> But hope to make short term profit by riding on the market BUS !

Good luck and God bless you

Other reference:

計微知著：正視高增長企業之風險 08/02/2006
每 位 投 資 者 都 希 望 在 股 票 市 場 內 ， 可 以 尋 覓 到 高 增 長 的 企 業 ， 成 為 自 己 的 投 資 對 象 ， 令 自 己 的 財 富 不 斷 增 長 。 創 科 實 業 （ 0669 ） 可 能 就 是 一 家 這 樣 的 高 增 長 企 業 ， 今 天 也 跟 大 家 探 究 一 下 ， 在 創 科 增 長 背 後 的 財 務 狀 況 。
創 科 在 1999 年 度 時 ， 還 只 是 一 家 每 年 銷 售 27 億 港 元 ， 稅 後 純 利 1.6 億 港 元 的 企 業 。 經 過 五 年 的 增 長 ， 創 科 已 變 為 一 家 每 年 銷 售 163 億 港 元 ， 稅 後 純 利 9.4 億 港 元 ， 而 市 值 超 過 200 億 港 元 的 中 大 型 企 業 。 以 增 幅 倍 數 看 ， 銷 售 額 增 加 了 5 倍 ， 而 純 利 則 增 加 了 4.8 倍 。 加 上 創 科 去 年 初 在 北 美 還 進 行 一 些 購 併 ， 故 有 理 由 估 算 ， 這 些 業 務 增 幅 和 收 購 可 以 為 創 科 的 股 東 帶 來 令 人 憧 憬 的 回 報 。
行 政 費 用 大 幅 增 加 然 而 ， 高 增 長 的 背 後 並 不 表 示 創 科 的 財 政 情 況 沒 有 任 何 需 顧 慮 的 地 方 。 在 營 運 的 層 面 而 言 ， 創 科 的 行 政 費 用 （ 包 括 利 息 及 日 常 營 運 開 支 等 ） ， 從 1999 年 時 佔 銷 售 的 13.9% 逐 步 增 加 到 2004 年 時 的 24.6% 水 平 。 雖 然 這 些 增 幅 能 夠 從 同 時 期 增 加 的 毛 利 率 水 平 相 抵 銷 ， 但 畢 竟 純 利 率 水 平 只 能 維 持 在 5% 左 右 ， 沒 有 太 明 顯 的 增 長 。 這 個 支 出 架 構 令 創 科 倘 若 面 對 毛 利 率 收 縮 的 話 ， 會 有 相 對 較 弱 的 抵 抗 力 ， 純 利 較 易 出 現 大 幅 波 動 。 舉 例 說 ， 如 果 毛 利 率 在 面 對 激 烈 競 爭 的 情 況 下 ， 下 跌 了 5% 的 話 ， 全 部 的 純 利 都 可 能 會 就 此 蒸 發 掉 。 這 一 點 風 險 ， 投 資 者 需 要 格 外 留 意 。
另 外 一 點 更 值 得 大 家 留 意 的 是 ， 創 科 的 應 付 帳 款 結 欠 期 由 1999 年 度 的 73.5 天 大 幅 攀 升 至 2004 年 度 的 212.1 天 。 這 是 一 個 非 常 重 要 的 啟 示 ， 在 之 前 的 文 章 我 也 曾 介 紹 過 ， 這 項 數 據 若 是 太 高 ， 那 就 可 能 暗 示 企 業 的 現 金 流 量 非 常 緊 絀 。
在 計 算 這 項 數 據 時 ， 我 是 採 用 期 終 的 應 付 帳 款 加 上 應 付 票 據 的 數 據 作 為 總 應 付 帳 款 的 數 額 ， 配 合 銷 售 成 本 來 計 算 ， 方 程 式 為 「 應 付 帳 款 ÷ （ 銷 售 成 本 ÷ 365 ） 」 。 但 一 般 的 計 算 可 能 採 用 期 初 期 終 的 平 均 應 付 帳 款 數 值 ， 有 的 則 只 計 算 普 通 應 付 帳 款 而 沒 有 包 括 應 付 票 據 ， 而 有 的 則 以 銷 售 額 來 作 為 基 數 。
我 始 終 認 為 ， 我 的 計 算 方 式 是 比 較 可 靠 和 科 學 化 ， 第 一 ， 資 產 負 債 表 是 以 期 終 日 期 來 結 算 ， 故 此 以 期 終 的 應 付 帳 款 金 額 來 計 算 ， 更 為 貼 近 報 表 結 算 日 的 真 實 財 務 狀 況 ； 第 二 ， 應 付 票 據 是 與 營 運 息 息 相 關 ， 被 剔 出 來 的 話 根 本 不 能 反 映 企 業 的 真 確 貿 易 狀 況 ； 第 三 ， 應 付 帳 款 是 構 成 企 業 銷 售 成 本 的 部 分 ， 若 果 拿 了 銷 售 額 來 作 基 數 ， 就 是 以 橙 跟 西 瓜 比 較 ， 不 可 能 相 通 。
財 政 發 展 也 需 穩 健 以 其 他 方 法 來 計 算 ， 數 據 或 許 沒 那 麼 驚 人 ， 但 也 許 只 是 自 欺 欺 人 。 我 之 前 對 光 學 業 及 德 昌 電 機 （ 0179 ） 的 分 析 ， 也 是 採 用 我 的 運 算 標 準 ， 數 據 也 能 適 當 地 反 映 各 企 業 的 財 務 狀 況 ， 沒 有 出 現 過 長 的 應 付 帳 款 結 欠 期 。 因 此 ， 投 資 者 對 此 項 創 科 數 據 有 特 別 留 意 的 必 要 了 。
或 許 創 科 是 由 於 需 要 積 存 大 量 現 金 應 付 去 年 初 的 收 購 ， 所 以 造 成 應 付 帳 款 出 現 偏 長 的 結 欠 期 。 但 畢 竟 這 些 數 據 的 出 現 ， 似 乎 在 顯 示 創 科 有 相 當 潛 在 風 險 ， 這 些 風 險 也 是 值 得 創 科 管 理 層 的 高 度 重 視 。 在 企 業 高 速 膨 脹 時 ， 也 需 同 時 留 意 穩 健 的 財 政 發 展 。 還 有 一 些 有 關 創 科 的 觀 察 ， 則 留 待 下 次 續 談 。
傑 德 信 ‧ 衛 誠 會 計 師 事 務 所 合 夥 人 鄔 碩 晉

15/02/06:
計微知著：股本比例與風險成反比15/02/2006
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上 周 跟 大 家 分 析 過 創 科 實 業 （ 0669 ） 的 財 務 狀 況 ， 今 次 繼 續 研 究 一 下 創 科 於 去 年 在 北 美 進 行 大 型 收 購 後 ， 股 本 結 構 和 資 產 質 素 是 否 有 重 大 改 變 。
在 進 行 2005 年 的 收 購 前 ， 創 科 的 股 本 比 例 為 24.7% （ 以 2004 年 度 的 財 務 報 表 計 算 ） 。 計 算 這 項 股 本 比 例 的 數 據 並 不 困 難 ， 只 需 從 資 產 負 債 表 內 ， 找 出 股 東 儲 備 的 數 值 及 資 產 總 值 ， 便 可 以 （ 股 東 儲 備 ÷ 資 產 總 值 ） 來 計 算 股 本 比 例 這 項 數 據 。
股 本 比 例 為 24.7% ， 即 表 示 在 創 科 的 每 100 元 資 產 中 ， 有 24.7 元 是 來 自 股 東 們 的 資 源 ， 如 股 本 或 累 積 盈 利 等 。 另 外 的 75.3 元 則 是 來 自 不 同 渠 道 的 信 貸 融 資 。
股 本 比 例 愈 低 而 又 能 保 持 高 盈 利 增 長 的 話 ， 那 就 表 示 企 業 能 善 用 信 貸 融 資 來 增 加 股 東 的 回 報 ， 因 為 在 財 務 學 而 言 ， 股 本 的 機 會 成 本 遠 比 信 貸 的 來 得 高 。
但 低 的 股 本 比 例 ， 又 是 否 對 營 運 一 定 帶 來 那 樣 的 裨 益 呢 ？ 答 案 又 不 一 定 是 肯 定 的 。 正 如 在 香 港 買 樓 的 話 ， 九 成 按 揭 所 需 的 資 金 肯 定 比 七 成 按 揭 的 為 少 ， 但 若 市 場 不 景 氣 的 話 ， 採 用 九 成 按 揭 的 買 家 肯 定 較 容 易 變 成 負 資 產 一 族 。 所 以 ， 股 本 比 例 太 低 是 一 個 高 投 資 風 險 的 啟 示 。
依 賴 信 貸 作 收 購 創 科 在 北 美 進 行 收 購 後 ， 其 股 本 比 例 進 一 步 降 低 至 21.8% （ 以 2005 年 中 期 報 告 計 算 ） 。 顯 然 ， 創 科 的 經 營 及 收 購 一 直 都 是 依 賴 信 貸 融 資 來 支 持 ， 但 我 不 會 說 這 樣 的 股 本 結 構 ， 一 定 會 是 負 面 結 果 ， 各 樣 的 發 展 皆 有 可 能 發 生 。 然 而 在 投 資 者 而 言 ， 這 種 不 斷 下 跌 的 股 本 比 例 所 帶 來 的 風 險 ， 也 是 不 容 忽 視 的 一 環 。
大 家 若 再 翻 閱 一 下 創 科 2005 年 中 期 報 告 的 話 ， 便 可 以 發 覺 創 科 的 資 產 總 值 由 2004 年 底 的 139 億 港 元 ， 增 加 至 2005 年 6 月 時 的 172 億 元 。
購 併 增 無 形 資 產 不 過 ， 在 這 大 幅 增 長 的 價 值 內 ， 約 有 34 億 港 元 是 來 自 收 購 時 所 產 生 的 無 形 資 產 。 在 之 前 我 的 文 章 也 介 紹 過 ， 載 於 財 務 報 表 內 的 無 形 資 產 ， 其 真 確 價 值 可 能 由 於 經 營 環 境 的 急 速 變 化 ， 而 變 得 毫 無 意 義 。
也 許 ， 這 是 一 種 很 保 守 的 看 法 ， 但 在 某 一 些 時 間 而 言 ， 保 守 一 點 也 不 算 是 一 件 壞 事 。 再 者 ， 這 項 34 億 元 的 無 形 資 產 ， 其 數 值 已 經 跟 股 東 儲 備 的 37.6 億 元 非 常 相 若 。
創 科 的 股 東 確 有 充 分 的 理 由 去 更 深 入 了 解 ， 進 行 收 購 後 的 創 科 ， 其 營 運 方 面 有 否 出 現 比 較 正 面 的 表 現 ， 從 而 抵 銷 資 產 質 素 出 現 了 的 變 化 。
最 後 ， 也 順 帶 一 提 ， 隨 創 科 的 非 流 動 資 產 價 值 大 幅 上 升 ， 非 流 動 資 產 周 轉 倍 數 的 數 據 也 出 現 負 面 的 調 整 ， 由 2004 全 年 度 的 7.21 倍 減 少 至 2005 年 半 年 度 的 2.95 倍 。
這 點 減 幅 也 可 向 投 資 者 有 點 啟 示 ， 創 科 最 近 半 年 的 銷 售 增 幅 ， 看 來 還 未 能 追 得 上 收 購 後 所 帶 來 的 資 產 增 幅 ， 故 此 出 現 營 運 效 率 倒 退 。 這 些 管 理 問 題 看 來 還 需 管 理 層 多 動 腦 筋 了 。
傑 德 信 ‧ 衛 誠 會 計 師 事 務 所 合 夥 人 鄔 碩 晉

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